每(mei)經(jing)記者 李娜(na)  王海慜  楊建    每(mei)經(jing)編輯(ji) 易啟江    

在市場(chang)日前遭遇一(yi)系列風暴(bao)后，靈(ling)均(jun)量化(hua)量化(hua)私募(mu)成這輪風暴(bao)中最(zui)后倒下的(de)投(tou)資退私踏性(xing)一(yi)塊多(duo)米諾骨牌。

2024年開年以來，被罰背后大量量化產品的產品凈值都經歷了一輪斷崖式下滑，量化私募集體上演超額大回撤，史無回撤幅度是前例五(wu)年來甚至十年來的(de)極(ji)值。

在(zai)這個過程(cheng)中，大撤一個名為(wei)(wei)靈均投資的募踩量(liang)化機構成(cheng)為(wei)(wei)了眾矢之(zhi)的，因為(wei)(wei)它在(zai)2月19日開盤后短時間內大量(liang)賣(mai)出滬深股(gu)票(piao)，轉換引發了A股(gu)的股(gu)票(piao)大幅跳水，被(bei)交易(yi)所處(chu)以限(xian)制交易(yi)和公開譴責的靈均量(liang)化處(chu)罰(fa)。

而在去年8月，投資退私(si)踏性當A股(gu)市場(chang)大幅高(gao)開后迅速(su)走低(di)，被罰(fa)背后引發一(yi)(yi)場(chang)關于(yu)量(liang)化(hua)(hua)私(si)募(mu)砸盤做空的(de)產品空前輿論風潮時，靈均投資董事長蔡枚杰曾轉(zhuan)發了(le)(le)一(yi)(yi)篇為量(liang)化(hua)(hua)辯解的(de)史無文章(zhang)，并配文道(dao)：“中(zhong)國(guo)量(liang)化(hua)(hua)已經承受了(le)(le)太多莫須有的(de)惡(e)意，說量(liang)化(hua)(hua)砸盤純屬無知，不是(shi)(shi)傻就是(shi)(shi)壞。永遠滿倉的(de)中(zhong)國(guo)量(liang)化(hua)(hua)基金，才是(shi)(shi)大A的(de)脊梁。”

如今來看，這(zhe)些說辭未免顯(xian)得有些諷刺。而靈均投資此(ci)次(ci)事發也(ye)讓持(chi)續(xu)多年的“量化究(jiu)竟是否會砸盤”的爭議終(zhong)于(yu)水(shui)落石出。

量化(hua)私募聲(sheng)稱用機器智能和數(shu)學模型戰勝(sheng)市場(chang)，賺取超(chao)額(e)收益。過去一兩年(nian)，他(ta)們充分享受到(dao)了(le)(le)小微盤市值暴露(lu)所帶來的(de)超(chao)額(e)收益紅利。但(dan)今年(nian)春節前后，他(ta)們遭遇的(de)這場(chang)史無前例的(de)大回撤，讓他(ta)們的(de)“機器黑箱(xiang)”被扯掉了(le)(le)遮羞布。

有業內人(ren)士將(jiang)此輪量(liang)化的大(da)幅回(hui)撤形容(rong)為“量(liang)化圈史無前(qian)例的悲劇”，并在機構中得到大(da)量(liang)的轉(zhuan)發(fa)。

這只是2024年來，量化私募所面臨的(de)諸(zhu)多困(kun)境(jing)之一。除了黑天鵝極端行情、客戶贖回壓(ya)力，還有流言、道歉，以及監管政(zheng)策的(de)落地。有投資機構認為，都是“風格(ge)漂(piao)移”惹的(de)禍。

這是怎么(me)發生的(de)？為什么(me)他們的(de)量化(hua)策略會失(shi)靈？“風格漂移”是指(zhi)什么(me)？他們又將面臨怎樣(yang)的(de)后(hou)果和(he)反思(si)？本(ben)文將為你揭開(kai)這場(chang)“量化(hua)悲劇(ju)”的(de)幕后(hou)真相(xiang)。

靈均換策略調倉

短時間內致A股大幅跳水

最近，市場遭遇了一系列連鎖反應，如同在第一塊多米諾骨牌被推倒后，隨(sui)后便(bian)是(shi)一(yi)塊(kuai)接(jie)一(yi)塊(kuai)地倒下(xia)(xia)，而量(liang)化私募則是(shi)這(zhe)輪風暴中最后倒下(xia)(xia)的一(yi)塊(kuai)骨(gu)牌。

▲截圖來源(yuan)：天(tian)風(feng)證券量化周報（2024.02.05-2024.02.08丨(shu)2024年第(di)6期(qi)）

從天風證券量化(hua)周報披露的近一(yi)年主流量化(hua)私(si)募機(ji)構中性(xing)策略的凈(jing)值(zhi)表現(xian)來看(kan)，在今年2月5日到2月8日這一(yi)周的時間內，大量量化(hua)產品的凈(jing)值(zhi)都經歷了一(yi)輪斷(duan)崖式下滑，形態(tai)“蔚為壯觀”。

讓我們(men)先復(fu)盤下這輪“連鎖(suo)反(fan)應”的過程：

也許(xu)是(shi)為(wei)了(le)挽回損失(shi)的凈值(zhi)，一些量化私募在(zai)今(jin)年春節后開盤首個交易日立即就有大動作，而很短時間大量的集中賣盤也讓市場整體遭受了(le)波及。

2月(yue)20日，上交(jiao)(jiao)所與深交(jiao)(jiao)所分別發(fa)布公告稱，在交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)監(jian)控中(zhong)發(fa)現寧(ning)波靈(ling)均于2月(yue)19日開盤后短時(shi)間(jian)內大(da)量賣出滬市股(gu)(gu)票與深市股(gu)(gu)票合計25.67億元，導致A股(gu)(gu)大(da)幅跳水，給予寧(ning)波靈(ling)均限制交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)3天并公開譴責的(de)處罰(fa)。

隨后，靈均(jun)公司發(fa)布公告，2024年(nian)2月19日公司旗下管(guan)理(li)產品全(quan)體(ti)整體(ti)凈買(mai)入1.87億元，但是當日開盤一分鐘內(nei)買(mai)賣交易量較(jiao)大。

▲近期靈均投資(zi)中(zhong)證500指(zhi)數產(chan)品凈值和超(chao)額收(shou)益(yi)都有明顯的(de)回撤 截圖來源：天風證券量化周報（2024.02.05-2024.02.08丨2024年第6期）

滬上某資深量化私募人士則向每經(jing)記者表示(shi)：“靈均(jun)賣得快也(ye)不是(shi)(shi)因(yin)為高頻(pin)交(jiao)易，它(ta)家就沒什么(me)高頻(pin)交(jiao)易。它(ta)們策(ce)略(lve)(lve)周(zhou)期很長的(de)，這次應該(gai)是(shi)(shi)因(yin)為換策(ce)略(lve)(lve)調倉。靈均(jun)本(ben)來也(ye)沒有做空，它(ta)開盤賣的(de)時候是(shi)(shi)在同時買入的(de)，但是(shi)(shi)因(yin)為賣了成份股影響了指數。”

從(cong)靈(ling)均投資最近公布的(de)(de)(de)周500指增(zeng)模型(xing)持股變化情況來看，中(zhong)證(zheng)500指成(cheng)分股的(de)(de)(de)占比，自今年(nian)初以(yi)來發生了劇烈的(de)(de)(de)變化，1月(yue)5日(ri)(ri)(ri)中(zhong)證(zheng)500成(cheng)分股的(de)(de)(de)占比為(wei)18%，到了1月(yue)12日(ri)(ri)(ri)提(ti)升(sheng)至30%，并維持這一(yi)比例到2月(yue)2日(ri)(ri)(ri)。而在節(jie)前最后一(yi)個交易(yi)日(ri)(ri)(ri)2月(yue)8日(ri)(ri)(ri)，中(zhong)證(zheng)500成(cheng)份股的(de)(de)(de)占比快速提(ti)升(sheng)至80%，而節(jie)后2月(yue)19日(ri)(ri)(ri)的(de)(de)(de)首(shou)個交易(yi)日(ri)(ri)(ri)又迅(xun)速降至60%。這也(ye)意味著僅(jin)僅(jin)在一(yi)天之內，靈(ling)均500指增(zeng)模型(xing)中(zhong)，中(zhong)證(zheng)500的(de)(de)(de)比例就降低(di)了20個百分點。

上述滬上量化私(si)募人士進一步(bu)指出，我覺得靈均(jun)此次事件有(you)兩個方面(mian)需要大(da)家注意：

首先，大的量化私募基金，不能像小機構一樣來回切持倉，大機構是不可能跑掉的，不要來回跑。據我們了解，有很多小私(si)募(mu)在那天也采取了(le)一樣的操作(zuo)，因為小，影響不大(da)。

其(qi)次，就(jiu)是靈均沒有控制交易的速度和(he)規模，對市場(chang)沖(chong)擊(ji)太大(da)了。

顯然，靈均也認識(shi)到了(le)這一(yi)點，在隨后的公告中(zhong)表示，將深刻吸取教訓，更(geng)加認真學習(xi)相關法(fa)(fa)律(lv)法(fa)(fa)規和交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)規則，切(qie)實(shi)增強合規意識(shi)，并通過(guo)改進交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)模型(xing)，嚴格(ge)把控交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)進度、交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)約束(shu)、控制交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)節(jie)奏，確保在交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)全(quan)過(guo)程中(zhong)做到平滑(hua)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)、均衡交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)，切(qie)實(shi)維護正常市場(chang)交(jiao)(jiao)易(yi)(yi)秩序(xu)，全(quan)力保障投資者合法(fa)(fa)權益。

▲圖(tu)片(pian)來(lai)源：靈均投資官網

踩踏性轉換股票

量化超額出現加速虧損

2024年以(yi)來，相對于以(yi)往(wang)的(de)傳(chuan)言(yan)侵襲，量化(hua)私募則是(shi)遭遇了黑天鵝極端行情、客戶贖回壓(ya)力，流言(yan)、處罰、道歉(qian)，監管政策落地多重事件。

多家量化私(si)募機構在發布的(de)(de)產品書中(zhong)，都無法規避前所(suo)未有的(de)(de)極端行(xing)情。

就像世紀前沿在產品書中所表述的那樣，自1月18日開始，大量資金開始買入滬深300ETF，使得滬深300穩定在3200點以上水平，而500和1000指數則因為雪球敲入帶來的賣盤影響加速下跌。此時的市場已在恐慌情緒中。市場參與者基于觀察到的行為形成了“300指數安全”的共識，大量拋售小票而買入300成分股。這個(ge)共識在1月(yue)22至26日(ri)逐漸形(xing)成，并在1月(yue)29日(ri)至2月(yue)2日(ri)迅速強化。以下(xia)數據作為參(can)考：

從以上信(xin)息可見，量(liang)(liang)化產(chan)品自1月(yue)中起(qi)，就(jiu)一直面(mian)對(dui)資金面(mian)的(de)(de)不利(li)影響，而且是逐漸加(jia)(jia)速(su)的(de)(de)。量(liang)(liang)化策略本身有(you)吸(xi)收資金面(mian)波(bo)動、穩定市場(chang)截面(mian)的(de)(de)作用，因此(ci)在(zai)前兩周（1月(yue)15日-26日）的(de)(de)超(chao)額(e)影響有(you)限。但當市場(chang)風格一直走(zou)極致的(de)(de)單邊行情時，量(liang)(liang)化的(de)(de)吸(xi)收能(neng)力被耗盡(jin)，隨后市場(chang)的(de)(de)流(liu)動性(xing)迅速(su)消失，量(liang)(liang)化超(chao)額(e)也開始出現加(jia)(jia)速(su)虧損。

2024年(nian)2 月(yue) 5 日至 2024 年(nian) 2 月(yue) 8 日，在當周(zhou)的(de)(de)周(zhou)一(yi)至周(zhou)三(san)，大(da)量(liang)資金(jin)(jin)開始持續買入中(zhong)證 500ETF 和中(zhong)證 1000ETF，引發(fa)了(le)中(zhong)證 2000 及之后(hou)股(gu)票(piao)的(de)(de)流(liu)動性(xing)缺失(shi)、資金(jin)(jin)踩踏(ta)等多種情況，多空力量(liang)開始失(shi)衡。在此(ci)期間，大(da)量(liang)資金(jin)(jin)為了(le)避險，踩踏(ta)性(xing)地(di)把(ba)大(da)市值和小市值的(de)(de)股(gu)票(piao)轉換為 500 和 1000 的(de)(de)成分(fen)股(gu)，鏈式過(guo)程不斷加劇(ju)。在此(ci)過(guo)程中(zhong)，策略優化(hua)器一(yi)直在不斷加大(da)500和1000成分(fen)股(gu)的(de)(de)持倉(cang)比例(li)。

預見到(dao)了苗(miao)頭，可是沒想到(dao)風險(xian)這(zhe)么大，這(zhe)大概是部分私募基金回顧(gu)過往中最為真實的感觸。

一味地追(zhui)求超(chao)額，而不接受阿爾法衰減的做(zuo)法，是否(fou)值得反思？

某(mou)私(si)募(mu)基金(jin)在(zai)致投(tou)資者的信中寫道：“這(zhe)段時間真正的價值(zhi)，是(shi)給(gei)火熱的量(liang)化行業降降溫(wen)，既讓投(tou)資人重(zhong)新審視自己(ji)的投(tou)資邏(luo)輯，是(shi)否(fou)真的理(li)解自己(ji)賺到(dao)了什么錢(qian)，以及(ji)想(xiang)賺什么錢(qian)，也(ye)讓管理(li)人從(cong)看似容易(yi)拿(na)到(dao)的‘超額’中清醒過來(lai)，反(fan)思自身的能力(li)邊界與價值(zhi)選擇(ze)。”

處罰下(xia)達，靈均自然也有面對(dui)客戶、渠道等多重的壓力。

“贖(shu)回壓力不(bu)小，因為(wei)渠道(dao)準入會收緊，肯定是(shi)要和(he)渠道(dao)密切保持溝通，然后(hou)做好安撫工作。強調自己模型和(he)基本面沒問題(ti)，進一步弱(ruo)化影(ying)響(xiang)。”某中型量化私募(mu)基金人士表示。

與此(ci)同時，記者從多家靈均產品(pin)托管方了解道(dao)，目前靈均相關產品(pin)還沒有(you)遇到非(fei)常大(da)的贖回壓力。

“風格漂移”

量化行業通病

最近，有(you)業內人士(shi)將(jiang)此輪量化(hua)(hua)的(de)大(da)幅回撤(che)形(xing)容(rong)為“量化(hua)(hua)圈(quan)史無前例的(de)悲劇”，并在機構中得(de)到大(da)量的(de)轉發。

“這樣的回撤無論對于量化指數增強，對市場中性策略來講都是一個非常大的挑戰，甚至可能是我個人從業生涯以來看到的A股量化策略有史以來回撤最大的一次。”某頭部券商資(zi)管(guan)相關負責人(ren)日前感(gan)慨道。

而(er)(er)這樣的“悲劇”，在不(bu)少業內人士看來(lai)，更(geng)需要的是反思(si)和(he)檢(jian)討，而(er)(er)不(bu)是詫(cha)異和(he)同情(qing)。

“回(hui)頭看(kan)，擁擠(ji)在(zai)(zai)小(xiao)微風(feng)格(ge)下的(de)交(jiao)易，撕下了(le)眾(zhong)多量(liang)化(hua)機構在(zai)(zai)過去十年里所謂‘機器黑箱’的(de)遮(zhe)羞布。”對于目前(qian)在(zai)(zai)風(feng)暴眼中(zhong)的(de)量(liang)化(hua)，某券商金融行業首席(xi)最近有感(gan)而發。

相比近(jin)期雪球的大面積(ji)敲入，此(ci)次(ci)量化(hua)私募(mu)凈值(zhi)的大面積(ji)大幅回撤，讓不少投(tou)資者感到虧(kui)得有點“冤(yuan)枉”。

據(ju)了解，目前國內股(gu)票(piao)市場里大(da)多數(shu)的(de)(de)量化策略都是(shi)以中(zhong)(zhong)證(zheng)500指(zhi)數(shu)作(zuo)(zuo)為業績基(ji)準(zhun)。然而(er)(er)，從上述靈均(jun)投資(zi)的(de)(de)案例來看(kan)，投資(zi)者(zhe)雖(sui)然名義(yi)上買的(de)(de)是(shi)中(zhong)(zhong)證(zheng)500指(zhi)數(shu)增強，但近期(qi)在實際操作(zuo)(zuo)中(zhong)(zhong)，靈均(jun)投資(zi)卻配置了大(da)量中(zhong)(zhong)證(zheng)500指(zhi)數(shu)成(cheng)分(fen)股(gu)以外的(de)(de)個股(gu)，其中(zhong)(zhong)中(zhong)(zhong)證(zheng)2000成(cheng)分(fen)股(gu)以及市值(zhi)更小的(de)(de)小微(wei)盤(pan)(pan)股(gu)一度占據(ju)了較大(da)的(de)(de)比(bi)例，而(er)(er)這(zhe)也(ye)是(shi)春(chun)節前夕小微(wei)盤(pan)(pan)巨(ju)震(zhen)的(de)(de)重災區。

據《每日經濟新聞》記者了解，有部分量化機構的指增產品明顯地風格漂移，尤其是目前部分量化指增都搞的所謂空氣指增，使得指增產品風格漂移嚴重。排排網財富告訴記者，空氣指增是可以理解為“寬松”版指數增強策略，其采取量化方式在全市場范圍內進行選股操作，不會跟蹤任何指數，因此也不會受任何指數成分股、行業、市值等條件約束。相比傳(chuan)統的指數增(zeng)強(qiang)策略，空氣指增(zeng)更加靈活。

厚石天成投(tou)資創(chuang)始(shi)人侯延軍(jun)告訴每經記者(zhe)，近期受到損失(shi)的量(liang)化(hua)指增(zeng)及中性(xing)策(ce)略(lve)，大部分集(ji)中在小(xiao)微盤選股策(ce)略(lve)，本(ben)來(lai)指數(shu)增(zeng)強(qiang)應該對標的是(shi)(shi)中證500、1000或滬深300等指數(shu)，但是(shi)(shi)上述指數(shu)涵蓋的股票(piao)(piao)標的很難做出超額收益，所(suo)以，很多量(liang)化(hua)機構放松了(le)風控(kong)，策(ce)略(lve)產生(sheng)了(le)漂(piao)移，集(ji)中到了(le)小(xiao)盤股，微盤股領域，而這些股票(piao)(piao)流動性(xing)差，風險來(lai)臨的時候便產生(sheng)了(le)踩踏(ta)事件。

某券商金工首席向每經記者表示，這樣的“風格漂移”現象，在量化私募行業其實普遍存在，“這些量化私募都差不多，全靠小微盤股票獲取超額收益，現在事情出了之后，全市場都知道了。”

“相(xiang)比之下，公募的(de)指增(zeng)產(chan)品(pin)有明確的(de)成分股(gu)要求，不低于(yu)80%，私(si)募的(de)指增(zeng)產(chan)品(pin)則(ze)完全沒有限制。”在(zai)他看來，量化私(si)募之所以會熱衷玩“漂移”，“主要是因(yin)為在(zai)成分股(gu)外選股(gu)往(wang)往(wang)能比較好地獲(huo)取超額收(shou)益(yi)，所以這其實(shi)是業績導向的(de)結果(guo)。”

而所謂“盈虧同源”，不少量化私募在嘗到“風格漂移”甜頭之后，似乎忘了市場可能會面臨的流動性風險隱患。

某券(quan)(quan)商(shang)財富管理(li)條(tiao)線相關(guan)負責人向每經記(ji)者分析指出，最近量化私募暴露(lu)出來的(de)(de)問題，應該與極致的(de)(de)風格切換(huan)有(you)(you)(you)關(guan)，“如果資金(jin)量不(bu)小(xiao)，加(jia)上快速大量的(de)(de)買賣，對于流動性就有(you)(you)(you)很(hen)高的(de)(de)要求，可能(neng)在短期內(nei)帶來很(hen)大的(de)(de)沖擊(ji)，這和2013年(nian)某券(quan)(quan)商(shang)的(de)(de)烏龍指事件其實有(you)(you)(you)一定類似之處。那次是50的(de)(de)成分股，短時間內(nei)快速、大量、一個方向的(de)(de)交易，帶來的(de)(de)沖擊(ji)就不(bu)小(xiao)，容易引(yin)發連鎖反應，美國當年(nian)也發生(sheng)過。”

“在(zai)2007年8月6日，可能美(mei)股的所有量化(hua)(hua)基金在(zai)兩天(tian)之內回(hui)撤了百(bai)分之三(san)四十，原因大概(gai)主要是大額頭部基金的贖回(hui)造成的，然后市場短暫出現了量化(hua)(hua)的踩踏。”上述券(quan)商資管負責人指出。

業內：量化私募行業或即將面臨大洗牌

去(qu)年(nian)8月(yue)28日，A股市場大幅高(gao)開后(hou)迅速走低，在投資(zi)者的失望情緒(xu)之下，一度引發了一場關(guan)于量化私(si)募的空前(qian)輿論風潮。

▲2023年(nian)8月28日后一段時間內上證指數走勢 截圖來源：同花(hua)順

面對巨大的輿論壓力(li)，不少(shao)量化巨頭紛(fen)紛(fen)發聲反擊，其(qi)中(zhong)就包(bao)括靈均投資董事長(chang)蔡枚(mei)杰。

據多家媒體報(bao)道(dao)，蔡枚杰當時曾轉發了一篇為(wei)量化(hua)辯解的文(wen)(wen)章，并(bing)配文(wen)(wen)道(dao)：“中國量化(hua)已經(jing)承(cheng)受了太多莫須有的惡意，說量化(hua)砸(za)盤純(chun)屬無知，不(bu)是傻就(jiu)是壞。永遠(yuan)滿(man)倉的中國量化(hua)基金(jin)，才是大A的脊梁。”

如今(jin)來看(kan)，這些說辭未免顯得有些諷刺。而靈均投資此次事發(fa)也讓持續多年的“量(liang)化究竟是(shi)否(fou)會砸盤”的爭議終于水落石出(chu)。

近(jin)年來，量化投資屢(lv)屢(lv)被推上輿論的(de)(de)風(feng)口浪尖，相關爭議的(de)(de)焦點包括量化交(jiao)易(yi)策略趨同潛(qian)在的(de)(de)傳導效應(ying)，以(yi)及量化交(jiao)易(yi)規模的(de)(de)持(chi)續擴大(da)會放大(da)資本市場(chang)(chang)的(de)(de)潛(qian)在風(feng)險。但一直以(yi)來，都有(you)不少相關從業(ye)人員認(ren)為，量化交(jiao)易(yi)非但不會導致系統性金(jin)融風(feng)險的(de)(de)發生(sheng)，還在一定程度(du)上有(you)利于市場(chang)(chang)的(de)(de)長(chang)期穩定。例(li)如，對于量化交(jiao)易(yi)“科學(xue)性”的(de)(de)論調就在業(ye)內很有(you)市場(chang)(chang)。

然而(er)，有觀點(dian)認(ren)為，這顯然忽略了量(liang)(liang)化交(jiao)易所(suo)存(cun)在(zai)的(de)(de)(de)缺(que)陷部分。總體而(er)言，量(liang)(liang)化策(ce)略可(ke)以分為基(ji)(ji)本面策(ce)略和量(liang)(liang)價(jia)(jia)策(ce)略，前者更(geng)為注重(zhong)策(ce)略的(de)(de)(de)長期性，獲益主要源于(yu)公司價(jia)(jia)值與價(jia)(jia)格的(de)(de)(de)差異；后者則注重(zhong)于(yu)短期的(de)(de)(de)量(liang)(liang)價(jia)(jia)變動，偏向于(yu)在(zai)頻繁的(de)(de)(de)調倉換股之中尋找(zhao)到投資獲利的(de)(de)(de)規律。但據(ju)券商研報，目前國內量(liang)(liang)化產品(pin)大多(duo)數布局在(zai)量(liang)(liang)價(jia)(jia)交(jiao)易型策(ce)略上(shang)，基(ji)(ji)本面策(ce)略占比較低。

另外，當前我國(guo)的量化交易(yi)頭(tou)部效(xiao)應明顯，加之(zhi)交易(yi)策略趨(qu)于同質化，當市場(chang)面臨最近這樣的情形導(dao)致(zhi)量化模(mo)型(xing)集體失效(xiao)時，尾部風險就會集中釋放。

對(dui)(dui)(dui)此(ci)次量化(hua)(hua)(hua)(hua)悲(bei)劇(ju)，上述(shu)券商資管(guan)相關負(fu)責人(ren)進行(xing)了一(yi)(yi)番拆解。他認(ren)為，此(ci)次量化(hua)(hua)(hua)(hua)私(si)募(mu)的(de)(de)(de)風(feng)險(xian)暴露，反應出一(yi)(yi)些(xie)機構在風(feng)控上存(cun)在明顯缺陷，“目前(qian)市場(chang)有一(yi)(yi)些(xie)量化(hua)(hua)(hua)(hua)產品(pin)，尤其是(shi)(shi)(shi)以微(wei)盤股投資為主的(de)(de)(de)這(zhe)(zhe)(zhe)些(xie)產品(pin)，往往用中證(zheng)500對(dui)(dui)(dui)沖或(huo)者以中證(zheng)500作(zuo)為業績(ji)基準。我其實(shi)(shi)(shi)一(yi)(yi)直(zhi)不是(shi)(shi)(shi)很(hen)(hen)認(ren)可這(zhe)(zhe)(zhe)種做(zuo)法。我覺得(de)，首先，對(dui)(dui)(dui)于量化(hua)(hua)(hua)(hua)來講(jiang)，其實(shi)(shi)(shi)很(hen)(hen)重(zhong)要的(de)(de)(de)是(shi)(shi)(shi)找到(dao)一(yi)(yi)個業績(ji)基準，并(bing)基于基準產生穩定持(chi)續的(de)(de)(de)超(chao)(chao)額(e)，這(zhe)(zhe)(zhe)個能力是(shi)(shi)(shi)我們(men)評價一(yi)(yi)個量化(hua)(hua)(hua)(hua)模型或(huo)者量化(hua)(hua)(hua)(hua)管(guan)理人(ren)非常(chang)(chang)重(zhong)要的(de)(de)(de)指標。如(ru)果(guo)我們(men)脫離風(feng)控，談它的(de)(de)(de)收益和超(chao)(chao)額(e)水平，其實(shi)(shi)(shi)是(shi)(shi)(shi)沒有意義的(de)(de)(de)。在最近這(zhe)(zhe)(zhe)種極端情況下，你會發現(xian)，也確實(shi)(shi)(shi)是(shi)(shi)(shi)這(zhe)(zhe)(zhe)么一(yi)(yi)個規律。我們(men)也看到(dao)，比如(ru)說像美(mei)國的(de)(de)(de)量化(hua)(hua)(hua)(hua)對(dui)(dui)(dui)沖基金(jin)，大家所講(jiang)的(de)(de)(de)都是(shi)(shi)(shi)純阿爾法（Pure Alpha）是(shi)(shi)(shi)多少，就是(shi)(shi)(shi)在非常(chang)(chang)嚴(yan)的(de)(de)(de)因子風(feng)險(xian)約束(shu)情況下，你產生的(de)(de)(de)超(chao)(chao)額(e)是(shi)(shi)(shi)多少，這(zhe)(zhe)(zhe)是(shi)(shi)(shi)評價很(hen)(hen)重(zhong)要的(de)(de)(de)一(yi)(yi)個邏輯。”

“很多海外(wai)(wai)的量化(hua)管(guan)理(li)人(ren)，會聘請專(zhuan)業機構來專(zhuan)門幫你(ni)(ni)（量化(hua)管(guan)理(li)人(ren)）出具風控報告，到(dao)(dao)底全年(nian)你(ni)(ni)的超(chao)額是(shi)(shi)多少，另外(wai)(wai)你(ni)(ni)在(zai)風險(xian)因子暴露(lu)上產生(sheng)的超(chao)額是(shi)(shi)多少，剔除這部分，你(ni)(ni)的實際超(chao)額是(shi)(shi)多少等等。其實，我們日常每周評價底層管(guan)理(li)人(ren)員，都是(shi)(shi)用Pure Alpha這個指標。所以我覺得，雖然我們的基金最近也有(you)一(yi)些回撤，但很明顯，回撤的幅(fu)度遠(yuan)遠(yuan)小(xiao)于那(nei)些風控不到(dao)(dao)位的策略及管(guan)理(li)人(ren)。”他表示(shi)。

雖然從國際經驗來(lai)看(kan)，類似近期A股市(shi)場的(de)量化(hua)踩(cai)踏，可能在短(duan)時間內(nei)就可以(yi)完(wan)成修復，但在一些業內(nei)人士(shi)看(kan)來(lai)，此(ci)次量化(hua)大面積(ji)回撤事件(jian)，或將對(dui)量化(hua)私(si)募生態圈帶(dai)來(lai)深遠的(de)影響。

上述券(quan)商資管相(xiang)關負責人(ren)預計(ji)，“這波量(liang)(liang)化(hua)回(hui)撤之(zhi)后(hou)，整個(ge)量(liang)(liang)化(hua)基(ji)金的(de)(de)出清速度會很(hen)(hen)(hen)快，我覺得風險控制比(bi)較差的(de)(de)，無論是策略(lve)還是管理人(ren)，可能會慢慢退(tui)出。這個(ge)市場會逐漸回(hui)到純中性的(de)(de)邏輯，或者說Pure Alpha邏輯，就(jiu)(jiu)是你(ni)(ni)的(de)(de)對(dui)標業績基(ji)準(zhun)，跟你(ni)(ni)的(de)(de)投資組合之(zhi)間的(de)(de)風險因子上的(de)(de)暴(bao)露，大家都(dou)會看得很(hen)(hen)(hen)嚴。所以未來如果你(ni)(ni)的(de)(de)量(liang)(liang)化(hua)模型能力(li)不是很(hen)(hen)(hen)強，其實你(ni)(ni)就(jiu)(jiu)沒有(you)超額，你(ni)(ni)不可能通過(guo)放松風險暴(bao)露來繼(ji)續在這個(ge)市場里面存活。因此，我判(pan)斷，未來量(liang)(liang)化(hua)市場會有(you)比(bi)較大的(de)(de)出清，這也會對(dui)未來量(liang)(liang)化(hua)的(de)(de)擁擠度有(you)很(hen)(hen)(hen)好的(de)(de)緩釋。”

在(zai)這幾(ji)天(tian)的(de)交流中，某(mou)頭部(bu)券商財富管理條線人士向記者指出(chu)，對(dui)于一些(xie)近(jin)期發(fa)(fa)生(sheng)輿情事件的(de)量(liang)化私(si)募而言，今年(nian)2月(yue)底可能(neng)面臨較大(da)的(de)贖(shu)回(hui)壓力，“比如，有(you)(you)投(tou)資(zi)(zi)者在(zai)2021年(nian)就買了(le)(le)量(liang)化指數增強類的(de)產品，在(zai)2022年(nian)和2023年(nian)的(de)時候，都沒有(you)(you)給(gei)投(tou)資(zi)(zi)人賺(zhuan)到錢，因為2022年(nian)和2023年(nian)貝塔(ta)都很差，但是(shi)量(liang)化每年(nian)能(neng)做出(chu)來超額，最(zui)后投(tou)資(zi)(zi)人拿了(le)(le)兩年(nian)沒有(you)(you)虧錢。到了(le)(le)今年(nian)發(fa)(fa)生(sheng)了(le)(le)這么巨大(da)的(de)回(hui)撤(che)之后，那(nei)么，可能(neng)會(hui)有(you)(you)一部(bu)分非理性的(de)投(tou)資(zi)(zi)人選擇(ze)贖(shu)回(hui)換策(ce)略(lve)。”

一位大型量化(hua)私(si)募人(ren)士則(ze)指(zhi)出，未來量化(hua)私(si)募需要重新建立(li)信(xin)仰(yang)。

“量化是(shi)(shi)越來越規范的(de)發(fa)(fa)展，扶優限劣是(shi)(shi)大方向，超額收益長期來看是(shi)(shi)衰(shuai)減的(de)，但是(shi)(shi)對比(bi)國際(ji)市場，還是(shi)(shi)有發(fa)(fa)展空(kong)間。”深(shen)圳某量化私募人士向每(mei)經記者表示(shi)。

而在(zai)(zai)上(shang)述券商財富管理條線(xian)人(ren)士看來，最(zui)近這(zhe)(zhe)輪量(liang)化(hua)風波暴露出國內量(liang)化(hua)私(si)募在(zai)(zai)管理能力上(shang)的(de)(de)差異(yi)，“第一(yi)，我們國內的(de)(de)量(liang)化(hua)私(si)募總(zong)體(ti)水平不行，所(suo)謂的(de)(de)超額業(ye)績(ji)其(qi)實(shi)是小微(wei)盤的(de)(de)抱團；第二，也有(you)水平高的(de)(de)量(liang)化(hua)私(si)募在(zai)(zai)這(zhe)(zhe)一(yi)輪風險(xian)暴露中(zhong)并沒有(you)受到太大的(de)(de)沖擊，這(zhe)(zhe)可能會(hui)導致行業(ye)的(de)(de)重新洗牌。”

無論如何(he)，升級迭代(dai)策略是量化(hua)私募繞(rao)不(bu)開的選擇。

策劃|李凱 張(zhang)昊

記者|李娜 王海(hai)慜 楊建

編輯|易啟江

視覺|鄒利

排版|易啟江

記者手記丨成也“漂移”，敗也“漂移”

交(jiao)易策(ce)略風格漂移(yi)，大概(gai)是(shi)量化這場風波過后，市場最(zui)為關心的問題。

我買的(de)500指(zhi)數(shu)(shu)類產(chan)品(pin)，究竟500指(zhi)數(shu)(shu)成份股占(zhan)比有多少(shao)？事實上，極(ji)端的(de)情(qing)況(kuang)下(xia)，有些(xie)500指(zhi)數(shu)(shu)類私募產(chan)品(pin)甚至可以(yi)一點兒都不買，一手拿(na)著(zhu)小(xiao)盤(pan)微盤(pan)，一手拿(na)著(zhu)大(da)盤(pan)超大(da)盤(pan)，在2023年照樣獲(huo)取(qu)了不小(xiao)的(de)超額收益(yi)，日子同(tong)樣爽歪(wai)歪(wai)。

只(zhi)是2024年春節前(qian)一周(zhou)，微(wei)盤股塌了，大(da)盤股也弱(ruo)，只(zhi)有中證500成份股獨自走強(qiang)，持這種策(ce)略的產品(pin)則是被(bei)傷(shang)得不輕(qing)。

交易(yi)(yi)策略(lve)的(de)風格漂移，目的(de)是追(zhui)求更高的(de)超額(e)收益(yi)。這(zhe)也(ye)的(de)確讓(rang)量化(hua)私(si)募(mu)(mu)在(zai)過去幾年(nian)收獲了(le)一(yi)時的(de)繁華，也(ye)最終遭遇了(le)當頭一(yi)棒。黑(hei)天鵝不常有，但也(ye)給那些交易(yi)(yi)策略(lve)嚴重漂移的(de)量化(hua)私(si)募(mu)(mu)上(shang)了(le)上(shang)緊箍咒。想想自己的(de)能力(li)邊(bian)界(jie)，賺(zhuan)自己能賺(zhuan)的(de)錢，不要(yao)被(bei)一(yi)時的(de)高超額(e)收益(yi)而迷花了(le)眼。

封(feng)面圖(tu)(tu)片來源：鄒利制圖(tu)(tu)