每(mei)經記者 蔡(cai)鼎    每(mei)經編輯 蘭素(su)英    

北京時間3月19日（周二），負利日本央行宣布加息10個基點，率落將政策利率從-0.1%~0上調至0~0.1%，幕日為該行2007年以來首次加息，本央符合市場預期，行年響這標志著日本央行正式退出了維持8年之久的超寬負利率政策。

過去(qu)數年來(lai)，松試首次生(sheng)影日本(ben)央行(xing)(xing)一直是驗復全球僅(jin)剩的(de)(de)一家維持(chi)負利(li)率的(de)(de)央行(xing)(xing)，此次加息，盤年標志著全球負利(li)率時代的(de)(de)加息將(jiang)產正式(shi)終結。

日本央行的負利這一決(jue)定將對市場帶來(lai)多大的影響？

有券商認為，退出負利率(lv)對于日本股市的(de)率(lv)落影響(xiang)(xiang)有限，從歷史(shi)走(zou)勢看(kan)，幕(mu)日日股受(shou)美股的(de)本央(yang)影響(xiang)(xiang)更大。而對于日元(yuan)(yuan)的(de)行年響(xiang)(xiang)影響(xiang)(xiang)，三(san)菱日聯金融集團首席日本策(ce)略師、日本央(yang)行前(qian)宏觀(guan)壓力測試主管Takahiro Sekido在(zai)接受(shou)《每(mei)日經濟新(xin)聞(wen)》記者(zhe)采訪時(shi)表(biao)示，“我們預計日元(yuan)(yuan)的(de)貶值將(jiang)(jiang)會受(shou)到遏制(zhi)。如今(jin)，更多的(de)海外盈余資(zi)金將(jiang)(jiang)被兌(dui)換成日元(yuan)(yuan)，家庭部門不僅將(jiang)(jiang)把這(zhe)些盈余資(zi)金用(yong)于海外投資(zi)，還將(jiang)(jiang)用(yong)于以日元(yuan)(yuan)計價的(de)國內投資(zi)。”

同(tong)時，Takahiro Sekido對每(mei)經(jing)記者強調，“盡(jin)管退出負利率(lv)，但這不意味(wei)著(zhu)日本(ben)央行(xing)的貨幣(bi)寬松結束，而是仍將繼續。”

退出負利率(lv)(lv)后，日(ri)(ri)本央(yang)行(xing)的(de)下一(yi)(yi)步棋又將如何走？高(gao)(gao)盛集團（日(ri)(ri)本）資深經濟學家Tomohiro Ota在發(fa)給《每(mei)日(ri)(ri)經濟新聞》記(ji)者的(de)置評郵件(jian)中指出，“我們(men)認為日(ri)(ri)本央(yang)行(xing)會在確認2%左右的(de)可持續通脹的(de)進一(yi)(yi)步證據后，逐步提高(gao)(gao)政策利率(lv)(lv)，并在2025年10月再次(ci)加(jia)息25個基(ji)點。”

負利率政策的來龍去脈

3月19日，日本央行宣布加息10個基點，為該行17年來首次加息，并取消收益率曲線控制（以下簡稱YCC）政策。（注：YCC政策旨在通過購債將特定期限日本國債收益率壓低至目標水平，進而推動信貸利率下行，刺激經濟增長。）

這標志著(zhu)(zhu)日本央行正式退出維持8年之久的負(fu)利率(lv)政策。這也(ye)意味著(zhu)(zhu)，全球再(zai)無負(fu)利率(lv)。

日本央行所謂的(de)(de)負利(li)率(lv)，針(zhen)對(dui)的(de)(de)是金融機構準(zhun)備金賬(zhang)戶中部(bu)分資金實行-0.1%的(de)(de)利(li)率(lv)。也就是說，這個利(li)率(lv)是日本央行跟商業銀(yin)(yin)行之間的(de)(de)利(li)率(lv)，跟個人(ren)儲戶沒有直(zhi)接關系，并不是儲戶在銀(yin)(yin)行存錢還要(yao)“倒貼銀(yin)(yin)行錢”。

這(zhe)一政策(ce)的存(cun)在可以追溯到上世紀80年(nian)代泡(pao)沫經濟。當時(shi)的日本(ben)，如同(tong)(tong)一艘在波濤洶涌(yong)的海洋中(zhong)搖擺的船只(zhi)，經歷(li)了(le)1985年(nian)9月《廣(guang)場協議》后的“日元升值蕭(xiao)條(tiao)”，1989年(nian)日本(ben)央(yang)行連(lian)續(xu)四次的貨幣政策(ce)重大失誤，以及隨后日本(ben)大藏(zang)省的土地相關融資規(gui)范(fan)，這(zhe)些(xie)如同(tong)(tong)一根(gen)根(gen)利針，刺破了(le)日本(ben)經濟的泡(pao)沫。

1989年(nian)年(nian)底，日(ri)本(ben)股票價(jia)格開始大幅(fu)下(xia)跌(die)(die)，跌(die)(die)幅(fu)達40%以(yi)上，股價(jia)暴跌(die)(die)幾(ji)乎使(shi)所(suo)有銀行(xing)、企業(ye)和證券企業(ye)出現巨額虧損，隨后又傳(chuan)導至房地產市場。隨著(zhu)日(ri)本(ben)各大銀行(xing)以(yi)土地作擔保的不良貸款紛(fen)紛(fen)暴露，日(ri)本(ben)金融(rong)遭受了(le)嚴重打擊。日(ri)本(ben)開始步入長達近30年(nian)的“失落周期”。到1992年(nian)3月(yue)，日(ri)經平均股價(jia)較1989年(nian)的歷史最高點已“腰斬(zhan)”。 

1989年(nian)年(nian)末，日經225指數開始(shi)大幅(fu)下跌(die)（圖(tu)片來源：圣路(lu)易(yi)斯(si)聯(lian)儲）

長期的通(tong)縮之下，日本面(mian)臨著經濟長(chang)期低迷(mi)、金融市場動(dong)蕩、不(bu)良債權問(wen)題加劇的局(ju)面(mian)。日本央行(xing)的六(liu)任時任行(xing)長(chang)三重野康、松下康雄、速水優(you)、福井俊彥、白(bai)川方明和黑田東彥先后(hou)采(cai)取(qu)了一系(xi)列旨在(zai)刺激經濟復蘇、走出(chu)通(tong)縮的擴(kuo)張性貨幣政策[1]，大(da)致可以分為(wei)八個階段(duan)：

圖(tu)片來源：每經制圖(tu)（資料(liao)來源：國(guo)金證券）

日本央行史無前例的寬松周期在2012年年末安倍晉三再度當選日本首相后進入高潮。作為“安倍經濟學”三支箭之一，日本央行加大了寬松力度，先后推出了量化和質化寬松（以下簡稱QQE）、負利率和YCC。（注：QQE指的是以收益率曲線管理為依據，以通脹穩定在2%以上為目標，以大舉買入多類資產為基礎的寬松政策。）

其中，負利率政策于2016年1月正式(shi)引入，主要是為了對(dui)抗日本通貨緊縮和刺激經濟增長，以及應對(dui)國際市場(chang)更多的不確定性。

彼時，時任日(ri)本央行行長黑田東(dong)彥甚至表示，如果有必要，負利(li)率(lv)(lv)可能(neng)還會進(jin)(jin)一步降低(di)。但(dan)在(zai)日(ri)本民眾、利(li)潤率(lv)(lv)受到嚴重擠壓的銀行，以及不得(de)不去(qu)海外尋找更高收益率(lv)(lv)資產的養老(lao)金和保險(xian)公司的強烈反對之下，日(ri)本央行并(bing)未進(jin)(jin)一步調低(di)利(li)率(lv)(lv)。 

截至(zhi)2016年9月(yue)，日本央(yang)行“QQE+負利(li)率政策+YCC”的政策組(zu)(zu)合全部就位，以(yi)(yi)期實(shi)現(xian)合理的低利(li)率水(shui)平的組(zu)(zu)合，以(yi)(yi)促進通脹目標(biao)的實(shi)現(xian)，同(tong)時希望減輕對金融(rong)中(zhong)介(jie)功(gong)能的負面影(ying)響[2]。  

上(shang)世紀90年代末(mo)以(yi)來(lai)(lai)日(ri)本(ben)利率走(zou)勢及其(qi)對應的寬松階段 圖片來(lai)(lai)源：日(ri)本(ben)央行(xing)、國金證券研究所

負利率到底給日本帶來了什么？

日本央行認為，迄(qi)今為止的YCC以及(ji)(ji)QQE政策(ce)框架以及(ji)(ji)負利率政策(ce)已經發揮了其作(zuo)用。

但在(zai)前瞻性指引方面，日本央(yang)行沒有提(ti)供太(tai)多信息。該行表示，將繼續關注金(jin)融和外匯市場的(de)發展，以及這(zhe)些(xie)事(shi)態(tai)對日本經濟活(huo)動和價格的(de)影響。但其此(ci)前提(ti)到的(de)“如有必要，將毫不猶豫地采取進一(yi)(yi)步寬松措施”這(zhe)一(yi)(yi)承諾已被取消。

實(shi)施長達8年之久的負利率(lv)政策，或者說超寬松政策，到底(di)給日本經(jing)濟帶來了什么樣的影(ying)響(xiang)？這一直以(yi)來也(ye)是市場人士和(he)學術界(jie)討論的核心(xin)議題(ti)之一。對此，經(jing)濟學家們(men)各說不一。

持正面看法的觀察人士認為，日本央行在通縮期間的一系列貨幣政策工具的嘗試和組合，對幫助恢復信貸市場和對抗通縮起到了關鍵作用。在危機時期，貨幣政策行動需要大膽創新，因為試錯成本比在繁榮時期更低。三菱日聯金融集團首席日本策略師、日本央行前宏觀壓力測試主管Takahiro Sekido在接受《每日經濟新聞》記者采訪時就指出，負利率政策有助于消除通縮，極端的貨幣寬松和負利率政策是改變長期且具有粘性的通縮所必需的。

法國農業信貸證券（亞洲）日本市場經濟學家、宏觀策略師Arata Oto則認為，負利率和YCC框架使日本央行自2016年以來一直努力壓低日本的收益率。他對《每日經濟新聞》記者指出，“正如日本央行的季度短觀調查（Tankan Survey）所證實的，該行對寬松政策立場的承諾導致了日本信貸周期的上升，這可能有助于推動資本支出活動的增加和勞動力市場趨緊化。不過，日本央行寬松的貨幣政策立場可能是日本經濟擺脫通縮的必要條件，但并不是充分條件。”

而對日本(ben)央行(xing)超寬松貨幣政策的意義持(chi)負面(mian)看法的觀點，則主(zhu)要基于(yu)凱恩(en)斯的“流行(xing)性陷阱”和野村(cun)證券首席經濟(ji)學家辜朝明的“資產負債表衰退(tui)”理論。

有分析認為(wei)，日本(ben)央行(xing)實施(shi)的超寬松貨(huo)幣政(zheng)策實際上陷入了凱恩斯主義(yi)經(jing)濟學所謂的“流(liu)動性陷阱”，即當日本(ben)央行(xing)降低利率水平(ping)到(dao)接近零時，會(hui)產生利率上升的預(yu)期，無論增發多少貨(huo)幣，都會(hui)被(bei)儲存起來(lai)，無法刺激(ji)投資或消(xiao)費(fei)，使得(de)貨(huo)幣政(zheng)策失效[3]。

另有分析指(zhi)出，辜朝明提出的(de)資(zi)產(chan)(chan)負債(zhai)(zhai)表衰(shuai)退概念很好地闡(chan)述(shu)了在(zai)日本通縮時期“零利(li)(li)率(lv)”貨幣(bi)政策失效的(de)原因(yin)。其主(zhu)要含義是(shi)，在(zai)經(jing)濟體經(jing)歷高(gao)杠桿(gan)資(zi)產(chan)(chan)泡沫破裂后(hou)，私人(ren)部(bu)門資(zi)產(chan)(chan)嚴重(zhong)縮水(shui)，負債(zhai)(zhai)端依舊存在(zai)剛性支出，資(zi)不抵債(zhai)(zhai)，導致私人(ren)部(bu)門的(de)行為目標從追求(qiu)“利(li)(li)潤(run)最大化”變為“債(zhai)(zhai)務最小化”，陷(xian)入(ru)(ru)長期“主(zhu)動去杠桿(gan)”。在(zai)這(zhe)樣的(de)環境(jing)下，即使貨幣(bi)政策大幅降低(di)融資(zi)成本至(zhi)(zhi)零利(li)(li)率(lv)乃至(zhi)(zhi)負利(li)(li)率(lv)，私人(ren)部(bu)門僅是(shi)將存量資(zi)金用于償還債(zhai)(zhai)務，多儲(chu)蓄(xu)，少(shao)支出（消(xiao)費和投資(zi)），經(jing)濟陷(xian)入(ru)(ru)長期低(di)迷(mi)[4]。

1990年~2003年日(ri)本物價水(shui)平(ping)趨勢（圖片來源：IMF）

總的(de)(de)來看(kan)，日本央行作為“最后的(de)(de)貸款人”，其(qi)超(chao)寬(kuan)松(song)貨(huo)幣政策有著(zhu)支持經濟復蘇、穩定金(jin)融系統和擴張財政刺激(ji)政策空(kong)間(jian)的(de)(de)效果[5]，但主要問(wen)題在于，日本央行的(de)(de)超(chao)寬(kuan)松(song)政策在新冠疫情爆發前的(de)(de)30年時間(jian)里并未導致物價持續(xu)且(qie)實質性(xing)地上漲。

圖片來源：英為財情

不過，在(zai)逐步(bu)擴大貨幣寬松的(de)(de)過程中(zhong)，日(ri)本央(yang)行進(jin)行的(de)(de)多項首創(chuang)性貨幣政(zheng)(zheng)策實踐(jian)，不僅(jin)豐富了貨幣政(zheng)(zheng)策理論，還為金融危(wei)機(ji)后全球其(qi)他(ta)央(yang)行貨幣政(zheng)(zheng)策實踐(jian)提供了重(zhong)要參考。例如(ru)，歐洲央(yang)行在(zai)2014年(nian)年(nian)中(zhong)也(ye)開(kai)始實行資產購買計劃。再(zai)比如(ru)，美(mei)聯儲(chu)前主席伯(bo)南克曾擔心美(mei)國也(ye)會陷入(ru)日(ri)本類似的(de)(de)“通(tong)縮陷阱”，這也(ye)是他(ta)在(zai)2007年(nian)的(de)(de)全球金融危(wei)機(ji)之(zhi)后，以美(mei)聯儲(chu)主席身份提出大規模QE計劃的(de)(de)原因之(zhi)一[6]。

退出超寬松，股債匯三市影響幾何？

隨著日本央行(xing)退(tui)出負利(li)率政(zheng)策，實(shi)施17年后的首次加息，日本的股債匯三市將面臨(lin)什么樣的影響？

日股：影響不大，受美股影響更多    

在日(ri)(ri)本(ben)(ben)央(yang)行(xing)的(de)(de)這一重大決(jue)策出臺之前，日(ri)(ri)經225指(zhi)數已經創下34年新高，市場仿(fang)佛堅信日(ri)(ri)本(ben)(ben)央(yang)行(xing)對(dui)抗通縮的(de)(de)戰(zhan)役已經成(cheng)功。然而(er)(er)，當前的(de)(de)日(ri)(ri)本(ben)(ben)央(yang)行(xing)并非“高枕無(wu)憂”——日(ri)(ri)本(ben)(ben)央(yang)行(xing)現(xian)(xian)階段(duan)面(mian)臨的(de)(de)主要挑戰(zhan)是(shi)如何在保障金融穩定(ding)的(de)(de)同時(shi)，持久地實(shi)現(xian)(xian)其2%的(de)(de)通脹目標，而(er)(er)不出現(xian)(xian)明(ming)顯的(de)(de)“超調”。

日經225指數過去一年的表現 圖(tu)片來(lai)源：谷歌財經

更值(zhi)得一提的(de)是，在(zai)日本(ben)央(yang)行多(duo)年來(lai)首次加息之際，包(bao)括美聯儲在(zai)內的(de)全(quan)球(qiu)主要(yao)央(yang)行預計將在(zai)今(jin)年開(kai)始降息。

對于日本退出負利率后的日本股市，中金公司認為，其實日股的走勢與日本央行的貨幣政策關系不大——在日本央行兩輪加息周期中，日股分別呈現了下行與上行的走勢，因此比起日本央行政策利率，日股更多受美股的影響。

在2000年(nian)的(de)加息周期(qi)中，日(ri)經指數出現了(le)下(xia)行(xing)，主(zhu)要原(yuan)因在于(yu)美(mei)股(gu)的(de)拖累，彼時美(mei)國股(gu)票(piao)的(de)互(hu)聯網泡沫逐(zhu)步開始“崩潰”，在美(mei)股(gu)下(xia)行(xing)背景下(xia)日(ri)股(gu)也出現了(le)下(xia)行(xing)。在2006年(nian)~2007年(nian)的(de)加息周期(qi)中，日(ri)經指數出現了(le)上行(xing)，主(zhu)要原(yuan)因也來自美(mei)股(gu)的(de)拉動，彼時美(mei)國股(gu)市整體處(chu)于(yu)上行(xing)周期(qi)。

日債：收益率或被推高

作為(wei)過去近(jin)兩年(nian)時間里(li)唯一沒有加息(xi)的(de)發達(da)市場，廉價(jia)、流通(tong)性好的(de)日(ri)元是套息(xi)交易的(de)核心。據彭博社報道(dao)，自(zi)日(ri)本(ben)央行2016年(nian)1月實行負利率以來，國(guo)內投資者(zhe)已積累了價(jia)值66萬(wan)億(yi)(yi)日(ri)元（約4410億(yi)(yi)美元）的(de)外國(guo)債券，其中(zhong)包括美國(guo)、法國(guo)和澳大利亞(ya)的(de)國(guo)債。

一旦日(ri)本(ben)央行(xing)轉(zhuan)向(xiang)，日(ri)本(ben)投資者的資金會大批回(hui)流本(ben)土(tu)，這也將推高多達60萬億(yi)美(mei)元的全球債市(shi)收(shou)益率。

日元：貶值會受到遏制

日(ri)(ri)本央(yang)行的(de)超寬松貨(huo)幣組合過去雖然在很大程度上取得了(le)一定的(de)效果，但自美(mei)聯儲和其他央(yang)行2022年開始加息以來(lai)，這種情(qing)況發生了(le)變(bian)化，美(mei)日(ri)(ri)間(jian)日(ri)(ri)益(yi)(yi)擴大的(de)收(shou)益(yi)(yi)率(lv)缺口，給(gei)日(ri)(ri)元帶來(lai)了(le)沉重(zhong)的(de)下行壓力。

隨著投資者猜測日本的寬松周期行(xing)將結束，迫使日本央行(xing)購買數(shu)萬億日元(yuan)的債券來維護收益(yi)率上限，這反過(guo)來又破壞了(le)(le)市場的穩定(ding)。此(ci)外，隨著日本進(jin)口(kou)成本的大幅上升，對日本家庭和小型企業造成了(le)(le)巨大壓力(li)。

“如今隨著日本央行退出負利率，我們預計日元的貶值將會受到遏制。在(zai)過去幾(ji)年時間內，日本的(de)(de)進口企(qi)業和(he)消(xiao)費者都面臨著日元(yuan)持續(xu)貶值的(de)(de)風險(xian)。企(qi)業部(bu)門擁有(you)豐富的(de)(de)G10（十國(guo)集(ji)團）貨幣盈余(yu)(yu)資(zi)(zi)金。如(ru)今，更多(duo)的(de)(de)海(hai)外(wai)盈余(yu)(yu)資(zi)(zi)金將(jiang)(jiang)被(bei)兌(dui)換成日元(yuan)， 家庭部(bu)門不僅將(jiang)(jiang)把這些盈余(yu)(yu)資(zi)(zi)金用(yong)于海(hai)外(wai)投資(zi)(zi)，還將(jiang)(jiang)用(yong)于以日元(yuan)計價的(de)(de)國(guo)內投資(zi)(zi)。”Takahiro Sekido對《每日經濟新聞(wen)》記者指出(chu)。

華(hua)泰證(zheng)券認為，日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)央行加息(xi)(xi)會進(jin)一步縮小美日(ri)(ri)(ri)(ri)利差，推(tui)升(sheng)日(ri)(ri)(ri)(ri)元，但考慮到日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)加息(xi)(xi)和美國(guo)降息(xi)(xi)對全(quan)(quan)球(qiu)流(liu)動(dong)性的潛在(zai)影(ying)響不可(ke)同(tong)日(ri)(ri)(ri)(ri)而語，日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)加息(xi)(xi)對全(quan)(quan)球(qiu)資產價格的影(ying)響總體可(ke)控。同(tong)時，加息(xi)(xi)會促進(jin)日(ri)(ri)(ri)(ri)本(ben)(ben)增長(chang)動(dong)能和市場表現(xian)從外需(xu)向(xiang)內需(xu)的轉換。

中金公司則(ze)再次援引本世(shi)紀以來唯二(er)的(de)(de)兩(liang)輪日(ri)(ri)本央(yang)行加息周期時的(de)(de)日(ri)(ri)本各類資(zi)(zi)產的(de)(de)表(biao)現(xian)稱(cheng)，其(qi)實(shi)并未發生明顯影響，甚至(zhi)反而出現(xian)了(le)日(ri)(ri)元(yuan)貶(bian)值的(de)(de)情況，其(qi)底層邏輯除了(le)日(ri)(ri)本資(zi)(zi)產更多走全球經濟邏輯，更多受(shou)到美國方面影響外(wai)，還在于(yu)日(ri)(ri)本央(yang)行貨幣政(zheng)策收緊的(de)(de)幅度有限。

日本央行下一步棋怎么走？

即使這是日本央行時隔17年來首次加息，經濟學家們仍預計日本的借貸成本將在相當長的一段時間內處于接近零的水平。正如Takahiro Sekido在接(jie)受(shou)《每日(ri)(ri)經濟新聞》記者采訪時指出(chu)的(de)(de)(de)那樣，“盡管退(tui)出(chu)負利率，但這不意(yi)味(wei)著日(ri)(ri)本央行的(de)(de)(de)貨(huo)幣寬松(song)結束(shu)，而是仍將繼續，因(yin)為家庭和企業都在越(yue)來越(yue)多(duo)地借貸，且一(yi)旦日(ri)(ri)本的(de)(de)(de)利率出(chu)現極端且迅(xun)速(su)的(de)(de)(de)上(shang)升，無疑將對整個市場造成巨(ju)大的(de)(de)(de)破壞。”

Arata Oto對每經記者說(shuo)道，“為了刺激企(qi)業支出，仍然需要一個寬(kuan)松的(de)(de)貨(huo)幣和(he)金融政策環境，使日本(ben)經濟恢復(fu)到穩定(ding)運行(xing)的(de)(de)狀(zhuang)態。”

他(ta)就日(ri)本(ben)此前出(chu)(chu)現的(de)(de)(de)(de)通(tong)縮(suo)和增(zeng)長停滯解釋說，“其中一(yi)個重要(yao)的(de)(de)(de)(de)原因可能(neng)是(shi)企(qi)業的(de)(de)(de)(de)過度(du)儲蓄(xu)，自20世紀80年代末/90年代初的(de)(de)(de)(de)泡沫經(jing)濟破滅以(yi)(yi)來(lai)，日(ri)本(ben)企(qi)業的(de)(de)(de)(de)過度(du)儲蓄(xu)（及支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)的(de)(de)(de)(de)不足(zu)(zu)）破壞了(le)日(ri)本(ben)的(de)(de)(de)(de)總有效需求，這加劇了(le)結(jie)構(gou)性(xing)通(tong)縮(suo)的(de)(de)(de)(de)壓力(li)。在企(qi)業支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)能(neng)力(li)較弱的(de)(de)(de)(de)時(shi)期，政(zheng)(zheng)府支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)可以(yi)(yi)作為(wei)一(yi)種替代品來(lai)抵消(xiao)總需求的(de)(de)(de)(de)負面壓力(li)，但日(ri)本(ben)的(de)(de)(de)(de)財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)不足(zu)(zu)以(yi)(yi)使日(ri)本(ben)擺脫通(tong)縮(suo)。此外，由于(yu)企(qi)業和政(zheng)(zheng)府部門缺乏資金需求，因此超寬松貨幣政(zheng)(zheng)策(ce)的(de)(de)(de)(de)積(ji)極(ji)影響可能(neng)有限(xian)。新冠肺炎大流行可能(neng)成為(wei)日(ri)本(ben)政(zheng)(zheng)府支(zhi)(zhi)出(chu)(chu)回(hui)升的(de)(de)(de)(de)催化(hua)劑，加強(qiang)了(le)通(tong)脹(zhang)壓力(li)。為(wei)了(le)使通(tong)脹(zhang)能(neng)夠持續，企(qi)業的(de)(de)(de)(de)過剩儲蓄(xu)問題必須解決。”

對于退出負利率后，日本央行后續的動作，高盛集團（日本）資深經濟學家Tomohiro Ota在發給《每日經濟新聞》記者的置評郵件中指出，“我們認為日本央行會在確認2%左右的可持續通脹的進一步證據后，逐步提高政策利率，并在2025年10月再次加息25個基點。不過，我們預計第二次和第三次加息之間會有一年的滯后期，這主要是因為我們預計日本(ben)2025財年的核心CPI（扣除生鮮食品和能源的通(tong)脹）將較目前的水(shui)平有所(suo)下(xia)降。”

（免責聲明：本文內容與數據僅供參考，不構成投資建議，使用前請核實。據此操作，風險自擔。）

記者手記：負利率時代結束，不代表關于負利率的討論會終結

關(guan)于日本央行實施包(bao)括(kuo)負利率(lv)在(zai)內的(de)超寬(kuan)松(song)貨幣政策(ce)的(de)討(tao)論，在(zai)過去8年多的(de)時間來從未間斷(duan)過。這些討(tao)論主要(yao)集中在(zai)負利率(lv)政策(ce)的(de)有(you)效性(xing)，是否有(you)必要(yao)實施負利率(lv)（以(yi)及后來的(de)YCC等），貨幣政策(ce)應對(dui)通脹急劇下降的(de)速度應該有(you)多快，當利率(lv)趨近于零時是否存在(zai)抑制貨幣傳導機制的(de)因素等諸多維度。

在日本(ben)，也的(de)(de)確有一些人認同美(mei)國主流學者的(de)(de)“美(mei)聯(lian)儲觀(guan)點”，這種(zhong)觀(guan)點把保持以CPI為(wei)表征(zheng)的(de)(de)通脹(zhang)低位(wei)穩定看作貨幣(bi)政(zheng)策(ce)的(de)(de)基本(ben)目標，認為(wei)只要央行(xing)們像美(mei)聯(lian)儲那樣采取穩健的(de)(de)貨幣(bi)政(zheng)策(ce)，就(jiu)能夠(gou)避免危機的(de)(de)發(fa)生，實現物價水平的(de)(de)穩定和長(chang)期(qi)的(de)(de)經濟增長(chang)。但是(shi)，包(bao)括日本(ben)央行(xing)前行(xing)長(chang)白川方明（任(ren)期(qi)2008年~2013年）和資深(shen)經濟學家吉川洋在內的(de)(de)認識并不認同這種(zhong)觀(guan)點。

這些日本央(yang)行行長和經(jing)濟(ji)(ji)學(xue)家(jia)們(men)著重(zhong)指出，日本的(de)(de)(de)獨(du)特(te)經(jing)驗和教訓給(gei)貨幣政策(ce)帶來的(de)(de)(de)最(zui)大(da)教訓是(shi)(shi)，資產泡沫(mo)是(shi)(shi)對宏觀經(jing)濟(ji)(ji)最(zui)嚴重(zhong)的(de)(de)(de)威脅，因(yin)而必須(xu)盡一切努力(li)加以(yi)避免。央(yang)行的(de)(de)(de)基本職責應(ying)該是(shi)(shi)協同金融(rong)監管機構創(chuang)造和維護一個價格穩(wen)定和金融(rong)體系穩(wen)定的(de)(de)(de)良好宏觀環境(jing)，而不能局(ju)限于保持通脹的(de)(de)(de)穩(wen)定。事實上(shang)，不斷膨(peng)脹的(de)(de)(de)經(jing)濟(ji)(ji)泡沫(mo)早(zao)晚會爆裂，而在泡沫(mo)經(jing)濟(ji)(ji)破滅以(yi)后如何應(ying)對，是(shi)(shi)很難有萬全之策(ce)的(de)(de)(de)。

這也給處于(yu)類似情況(kuang)下(xia)的其(qi)他(ta)政策制(zhi)定者敲響了警鐘：提(ti)前預測通(tong)縮(suo)可能非常困(kun)難。因此，隨著利率和通(tong)脹趨近于(yu)零，貨幣政策可能不僅(jin)要對未(wei)來活動和價格的基線預測作出反應，還要對特殊的下(xia)行(xing)風險(xian)作出反應，尤其(qi)是(shi)通(tong)縮(suo)風險(xian)。

即(ji)使負利(li)率的時代(dai)在今天正式終(zhong)結(jie)，但只要危機(ji)還在繼續(xu)，關于(yu)負利(li)率帶來的教訓的討論(lun)就不會終(zhong)結(jie)。 

參考資料：

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[6] BIS, Ben S Bernanke: Some thoughts on monetary policy in Japan[EB/OL]. 2003

策劃|肖勇 孫宇婷

記者|蔡鼎

編輯|蘭素英

視覺|陳冠宇

視頻|步靜

排版|蘭素英

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